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在(zài)零食行业存量竞争加剧、价格战与流量成本攀升的背景下，三只松鼠此次赴港IPO，若能以食品安全为底线，以竞争壁垒构建为核心战略，或可(kě)重塑(zhòngsù)资本市场对其长期价值的认知。

5月26日，三只松鼠(sōngshǔ)（SZ:300783）发布公告称，公司根据相关规定已向中国证券会报送了本次赴港发行(fāxíng)上市的备案(bèiàn)申请材料并于近日获中国证监会接收。此外，三只松鼠提到，公司本次发行上市尚需(shàngxū)取得香港证券及期货事务监察委员会、香港联交所(xiānggǎngliánjiāosuǒ)和中国证监会等相关政府机关、监管(jiānguǎn)机构、证券交易所的批准、核准或备案，该事项仍存在不确定性。

若此次赴港上市申请能够顺利获批，被誉为“国民零食第一股”的(de)(de)三只松鼠，将成为国内首个实现“A+H”双上市的零食品牌。

图片(túpiàn)来源于：wind

高端性价比(xìngjiàbǐ)成效初显，线下布局收缩

而就在2024年(nián)，三只松鼠才(cái)刚刚成功扭转连续四年营收下滑态势，交出(jiāochū)了一份亮眼的成绩单。据其发布的2024年年报数据显示，三只松鼠全年实现营业收入106.22亿元(yìyuán)，同比增长49.30%；归属于母公司股东(gǔdōng)的净利润达4.08亿元，同比增幅达85.51%。

财报指出，这一业绩增长主要归因于三只松鼠“高端性价比”战略的落地实施，以及在供应链创新(chuàngxīn)升级(shēngjí)、组织架构优化和全渠道(qúdào)业务潜力挖掘等方面的协同推进。所谓“高端性价比”战略，实质上是通过价格策略抢占市场份额，以价格优势换取销量增长。然而，这一模式(móshì)能否支撑企业长期(chángqī)可持续发展，仍需进一步观察。

值得注意的是，三只松鼠线下渠道布局(bùjú)呈现收缩态势。根据其港股招股书披露，截至2024年末，三只松鼠线下门店数量已从2020年的1043家(jiā)锐减至333家。不过(bùguò)，尽管门店数量锐减，但其线下收入却同比增长48.62%，达到32.15亿元(yìyuán)，占营收的比例为30.27%。这在一定程度上反映出，三只松鼠在优化线下渠道、提升单店效益方面取得了一定成效，但曾经(céngjīng)雄心勃勃的万店计划，如今看来(kànlái)似乎已沦为泡影(pàoyǐng)。

高额营销投入侵蚀净利润(jìnglìrùn)空间

而三只松鼠(sōngshǔ)业绩显著回升的核心支撑点在于(zàiyú)线上(xiànshàng)业务的高效扩张。财报数据显示，三只松鼠全年(quánnián)线上营收达74.07亿元，占总营收比重69.73%。其中，抖音系平台以21.88亿元营收、81.73%的同比增速，超越天猫系与京东系，成为线上渠道增长的核心引擎(yǐnqíng)。

图片来源于：三只松鼠2024年(nián)年报

在产品端(duān)，夏威夷果品类(pǐnlèi)通过差异化定位与(yǔ)精准营销实现销量爆发，成为拉动业绩的重要单品。然而，该品类的意外爆火是否具备可持续性(kěchíxùxìng)，仍需结合供应链稳定性、消费者需求波动及市场竞争态势综合评估。若过度依赖单一品类，或面临品类生命周期缩短、同质化(tóngzhìhuà)竞争加剧等风险。

随着流量(liúliàng)红利加速衰减及电商平台竞争格局的深度重构，三只松鼠销售费用呈现爆发式增长。2024年财报(cáibào)显示(xiǎnshì)，三只松鼠全年销售费用达18.68亿元，同比激增50.92%，其中平台服务及推广费为(fèiwèi)12.24亿元，占比达65.52%。

图片来源于：三只(sānzhǐ)松鼠2024年年报

高额营销投入虽能短期维持(wéichí)营收规模，但会显著侵蚀净利润空间，这一矛盾在2025年开始凸显，根据其一季报数据，三只松鼠当季实现营收37.23亿元，同比增长2.13%，归母(guīmǔ)净利润却同比大幅下滑22.46%至2.39亿元，呈现增收不增利的(de)尴尬局面(júmiàn)。

值得注意的(de)是，三只松鼠一季度销售费用高达6.95亿元(yìyuán)，占营收比重(bǐzhòng)达18.67%，同比增幅达17.24%，但营收增速却骤降至2%左右，表明短视频、电商平台推广营销投入的边际效用或已呈(chéng)递减态势。

此前，三只松鼠创始人章燎原曾提出2026年实现200亿元营收的战略目标，其中线上、线下渠道(qúdào)(qúdào)各贡献100亿元。然而，从当前行业格局与(yǔ)市场环境看，这一目标的达成(dáchéng)仍面临多重(duōzhòng)不确定性。若此次赴港IPO顺利推进，募集资金或可为三只松鼠的供应链升级与渠道拓展提供关键支持(zhīchí)，但其资金投向的合理性与战略有效性仍需审慎评估。

当前，量贩零食品牌（如鸣鸣(rúmíngmíng)很忙、好想来）通过“低价+高周转”模式快速抢占市场份额，三只松鼠(sōngshǔ)线下门店的(de)加盟扩张或面临激烈竞争。而在流量(liúliàng)成本攀升与用户转化效率下降的双重压力下，单纯依赖高投入驱动增长的策略或已触及瓶颈。

三只(sānzhǐ)松鼠通过增加短视频(shìpín)平台(píngtái)与传统电商的广告投入，或可短期维持品牌曝光度，但若缺乏产品创新与用户粘性提升，其广告投入的长期回报率或面临挑战。

重要股东频繁减持，食品安全(shípǐnānquán)投诉不断

而作为三只松鼠(sōngshǔ)早期的两大投资人，IDG和今日(jīnrì)资本(zīběn)自三只松鼠上市解禁后，就开启了频繁的减持之(zhī)路。根据(gēnjù)wind数据显示(xiǎnshì)，IDG旗下基金NICE GROWTH LIMITED自2022年7月到2024年12月，累计减持4177万股，最终持股比例降至4.2%；今日资本旗下基金LT GROWTH INVESTMENT IX (HK) LIMITED自2022年11月至2024年7月，累计减持3759万股，最终持股比例跌破5%阈值(yùzhí)，退出重要股东行列(hángliè)。

两大机构投资者的持续减持，既反映资本市场对三只(sānzhǐ)松鼠(sōngshǔ)短期业绩与长期战略的审慎态度，亦揭示零食行业存量竞争时代下企业估值重塑的复杂性(fùzáxìng)。若三只松鼠后续(hòuxù)无法通过IPO资金有效突破增长瓶颈，其估值逻辑或面临重构。

而重要股东减持通常被(bèi)视为对公司(gōngsī)未来预期的负面信号，可能引发二级市场投资者情绪波动与跟风抛售，加剧股价下行压力。截至2025年5月26日，三只(sānzhǐ)松鼠股价报收(bàoshōu)29.20元/股，较历史峰值87.65元/股下跌67%，市值缩水超230亿元。

此外，在2025年315前夕，三只松鼠还因面包发霉事件登上热搜，暴露出其品控体系与供应链(gōngyìngliàn)管理的潜在风险。根据(gēnjù)黑猫投诉平台数据显示，截至2025年5月26日，三只松鼠累计产生2569件投诉，投诉的主要(zhǔyào)原因集中于商品腐烂变质，发霉有异物(yìwù)等问题。

图片来源于：黑猫(hēimāo)投诉

在(zài)零食行业存量竞争加剧、价格战与流量成本攀升的背景下，三只松鼠此次赴港IPO，若能以食品安全为底线，以竞争壁垒构建为核心战略(zhànlüè)，或可重塑资本市场对其(qí)长期价值的认知。